Impliziter Repo-Satz – Alle Chancen & Risiken sowie Anwendungsmöglichkeiten im Test!

Der implizite Repo-Satz ist – auf das investierte Kapital bezogen – der annualisierte, prozentuale Ertrag einer Cash & Carry-Arbitrage. Ein Repo, ein Sale and Repurchase Agreement, ist eine Rückkaufvereinbarung und ein kurzfristiges Finanzierungsinstrument, mit einer Laufzeit zwischen einem Tag als Overnight-Repo oder – in der Regel – nicht mehr als einem Jahr. Ein Repo stellt aus der Perspektive des Wertpapierverkäufers, des sogenannten Sellers, eine Finanztransaktion dar, die einen gleichzeitigen Verkauf und Rückkauf eines Gutes miteinander kombiniert – in der Regel handelt es sich dabei um Wertpapiere, die echte Pensionsgeschäfte betreffen. Während der Laufzeit dieser Pensionsgeschäfte wird das Eigentumsrecht des Verkäufers am Gut auf den Käufer übertragen. Aufgrund eines geringen Risikos liegen Repo-Sätze allgemein betrachtet unter den laufzeitkongruenten Zinssätzen für die unbesicherten Kredite.

Die folgenden Faktoren führen zu Repo-Geschäften:

• kurzfristige Liquidität

• besicherte Geldanlage

• günstige Kreditzinsen

• Zinsspekulation

Beim Rückkauf der Anleihen durch den Seller erhält der Buyer die Zinsen, den Repo-Satz, für den von ihm gewählten Kredit. Diese Zinsen beziehen sich ausschließlich auf den identischen Kaufs- und Verkaufspreis der Anleihe für die Zeit der Überlassung. Die Stückzinsen aus der Anleihe erhält der Seller: Der Repo-Satz kann deshalb in diesem Fall als Preis für die Liquiditätsbereitstellung verstanden werden. Zum Ende des Geschäfts erhält der Repo-Buyer vom Repo-Seller den ursprünglichen Clean Price, abzüglich des „Haircuts“, zum Repo-Satz inklusive der Zinsen zurück.

Der implizite Repo-Satz

Eine Cash & Carry-Arbitrage lohnt sich, wenn der implizite Repo-Satz höher ist als die Zinsen für eine Anlage bis zur Fälligkeit des Futures-Kontraktes. Bei mittelfristigen und langfristigen Zins-Futures mit Basket-Delivery wird die Anleihe Cheapest-to-Deliver, ist also am günstigsten zu liefern, die den höchsten impliziten Repo-Satz hat. Der implizite Repo-Satz ist ein Instrument zur methodischen Analyse ökonomischer Sachverhalte. Durch Berechnungen kann auf dem Finanzmarkt mehr Durchblick geschaffen werden. Die Emittenten möchten zudem ihre Aktien und Anleihen mit einem möglichst geringen Risiko und möglichst geringem Gewinnverlust auf dem Finanzmarkt platzieren. Immer mehr Ökonomen verfassen Bücher zum Thema verzinsliche Wertpapiere und bilden und verdeutlichen dadurch nützliche Bewertungen und Strategien. Es gibt beispielsweise verschiedene Eigenschaften von Future-Kontrakten, die das Risiko und die Rendite betreffen. Eine Obligation mit einem hohen Konversionsfaktor ist nicht unbedingt gleichzeitig die Obligation mit dem besten Wert in Bezug auf Futures-Kontrakte. Bei der Festlegung des Wertes müssen zudem relative Kosten berücksichtigt werden. Für den erfolgreichen Handel lohnt es sich, mehr Erkenntnisse, Informationen in Zeitschriften und Büchern zu sammeln, damit die teilweise komplizierten Zinssatz-Vorgänge des Marktes verstanden werden können. Pensionsbeiträge werden in der Regel mit Zins und Zinseszins akkumuliert: Im Alter wird dann die Pension ausgeschüttet. Bei Fragen innerhalb des Finanzmarkts ist deshalb Weitsicht gefragt, damit beispielsweise Vorsorgekapital angespart werden kann.

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Anwendungsmöglichkeiten von Warentermininstrumenten

Die institutionelle Ausprägung der Marktteilnehmer ist unterschiedlich und der Handel mit Warentermininstrumenten kann von verschiedenen Marktteilnehmern betrieben werden. Die Warenterminmärkte haben für die Ökonomie und für die Marktteilnehmer – Börsenhändler, institutionelle Anleger, Industrie- und Handelsunternehmen und Privatpersonen – eine wichtige Bedeutung. Derivative Warentermininstrumente werden zur Absicherung und zur Arbitrage eingesetzt. Im Geschäft mit derivativen Warentermininstrumenten besteht zudem eine zusätzliche Möglichkeit, Gewinne zu erzielen. Die derivativen Warentermininstrumente bieten für die Marktteilnehmer verschiedene Anwendungsmöglichkeiten und die Marktteilnehmer handeln aus unterschiedlichen Motiven:

Tabelle 1: Marktteilnehmer, die sich mit Waren-Futures und Waren-Optionen am Handel beteiligen, und ihre Anwendungsmotive

Während beispielsweise für Banken, die Börse und institutionelle Anleger grundsätzlich alle Anwendungsmotive von Bedeutung sind, spielt für einige Industrieunternehmen beispielsweise nur die Absicherung eine wichtige Rolle. Auch diese Überlegungen sind für die Teilnahme am Markt sehr nützlich.

Die Berechnung des impliziten Repo-Satzes

Eine Art der Berechnung des impliziten Repo-Satzes gilt allgemein als ein einfaches mathematisches Hilfsmittel. Für die Berechnung wird die Rendite des anfallenden Cash Flows annualisiert:

• 360/n

Auf anderen Finanzmärkten wird der implizite Repo-Satz jedoch anders berechnet und setzt sich aus dem Futures-Preis und vielen weiteren Faktoren zusammen:

• F = Futures-Preis

• KF = Konversionsfaktor

• Za = Zinsen am Anfang der Futures-Transaktion

• Ze = Zinsen am Ende der Futures-Transaktion

• IC = Interims Coupon

• t₁ = Anzahl der Tage zwischen Settlement-Datum und Lieferungsdatum

• t₂ = Anzahl der Tage zwischen IC und Obligationen-Lieferung

Daraus ergibt sich folgende Formel, um den impliziten Repo-Satz zu berechnen:

[(F x KF) + Ze + IC – (O + Za)] x 360

t₁ x (O + Za) – (IC x t₂)

Durch den impliziten Repo-Satz kann dann die Preiswertigkeit von Obligationen beurteilt werden. Der implizite Repo-Satz ist ein Merkmal, mit Hilfe dessen die Preiswertigkeit von Obligationen genau beurteilt werden kann.

Weitere Indikatoren bei der Entscheidung für eine Obligation

Bei der Entscheidung für eine bestimmte Obligation müssen neben dem impliziten Repo-Satz auch weitere Indikatoren beachtet werden. Dadurch wird festgestellt, ob der Futures-Kontrakt einer Überbewertung oder einer Unterbewertung unterliegt. Die Basis wird vom Preis abgeleitet und ist die Differenz zwischen dem Cash-Obligationenpreis und dem adjustierten Futures-Preis, der das Produkt aus dem Futures-Preis und dem Konversionsfaktor K darstellt. Für die Basis gilt dann:

(Obligationenpreis – Futurespreis x K) x 32

Im Rahmen einer Long-Basis-Transaktion können lieferbare Cash-Obligationen gekauft und Futures-Kontrakte verkauft werden, durch eine Short-Basis-Transaktion kann eine Cash-Obligation verkauft werden und ein Futures-Kontrakt, mit einem den Konvertierungsfaktor gewichtendem Wert, kann gekauft werden.

Preiswertigkeit von Obligationen

Die erhaltene Rendite beim Kauf der Basis wird Repo-Satz genannt. Die Obligation wird gekauft und mit dem gegenwärtigen Zinssatz finanziert. Dieser Zinssatz wird auch Repo-Satz genannt. Dadurch sollen die geforderten Obligationen geliefert werden. Entsprechend den verkauften „Obligationen-Futures“, muss der Marktteilnehmer diese Obligationen zu einem späteren Zeitpunkt vorweisen. Aus diesem Grund kann die Obligation mit dem höchsten impliziten Repo-Satz am preiswertesten geliefert werden. Der implizite Repo-Satz ist ein Merkmal zur Beurteilung der Preiswertigkeit von Obligationen. Marktteilnehmer interessiert vor allem die zukünftige Entwicklung der Zinsen. Durch häufige Anpassungen des Hedge-Ratios kann der Preiswertunterschied eines Basispunktes erklärt werden. Der Preiswert eines Basispunktes verändert sich analog zu den Zinsen: Bewegen sich die Zinsen auf und ab, dann bewegt sich auch der Preiswert des Basispunktes auf und ab. Durch die Anpassung eines Yield-Spreads kann die sogenannte „Hedge-Strategie“ verfeinert werden, wenn es keine Obligation gibt, die „gehedgt“ werden könnte. Die Zinsunterschiede zwischen den Instrumenten werden durch zahlreiche Faktoren beeinflusst, die teilweise nicht beeinflusst werden können. Dennoch kann das allgemeine Niveau der Zinssätze betrachtet werden und Regressionsanalysen können helfen, die Verbindung zwischen den Zinssätzen und den Zinssatzunterschieden zu berechnen. Das jeweilige Zinssystem kann auf diese Weise noch einmal in seinem Verlauf untersucht werden.

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Zinsrisiko-Management und Portfolio-Management

Der Vergleich des impliziten Repo-Satzes der unterschiedlichen Anleihen, die gegen einen bestimmten Liefermonat des Futures andienbar sind, führt zur lieferoptimalen Anleihe. Die Anleihe mit dem höchsten impliziten Repo-Satz ermöglicht die kostengünstigste Andienung gegen den Liefermonat und dadurch den größtmöglichen Gewinn aus einer Arbitrage. Ein impliziter Repo-Satz dient der derivativen Information und stimmt häufig nicht mit dem marktüblichen Repo-Satz überein. Wenn der implizite Repo-Satz höher ist als der zu zahlende, marktübliche Satz, dann ist es bekanntlich günstiger, die liefergünstigste Anleihe am Kassamarkt zu kaufen und den Erwerb zu finanzieren. Die Preise für Futures, Optionen und Underlying stehen miteinander in Beziehung. Dadurch können preisbestimmende Informationen eines Marktes mit Hilfe von Arbitrage in die anderen Märkte übertragen werden. Dies ermöglicht die genauere Analyse der bestehenden Informationen und den weiteren Informationsgewinn. Die Terminpreise bilden die Grundlage für weitere Entscheidungen, beispielsweise die folgenden Faktoren betreffend:

• Lagerhaltung

• Produktion

• Verbrauch

Futures und Optionen dienen jedoch nicht nur als Informationsinstrumente, sondern sind auch ein Mittel des Zinsrisiko-Managements, möglichen Unsicherheiten im Handel vorzubeugen. Zinsen beeinflussen Investitionen und Kurse von Wertpapieren. Zahlreiche Faktoren, die mit den Zinsen, ihrer Struktur, ihrer Gestaltung und ihrem Management zusammenhängen, müssen deshalb genau analysiert werden, auch wenn sich Entscheidungen auf dem Markt in der Gegenwart zuweilen schwierig gestalten. Ein Anstieg der Zinsstrukturkurve impliziert zudem nicht zwingend einen gesicherten, guten Zinsverlauf in der Zukunft: Deshalb spielt auch die preisbestimmenden Informationen eine wichtige Rolle im Wirtschaftsgeschehen. Zinssatz-Futures können zudem innerhalb der Steuerung der Duration in einem Portfolio angewendet werden. Wenn erwartet wird, dass die Zinssätze steigen, wird durch das Portfolio-Management die Duration gekürzt. Wenn erwartet wird, dass die Zinssätze sinken, dann wird die Duration verlängert. Bei Zinssatzschwankungen ist es sinnvoll, Futures zu benutzen, weil es zuweilen schwierig sein kann, die passenden Obligationen zu guten Preisen zu finden. Wer beispielsweise Geldmarktpapiere kauft und die Duration verlängern möchte, kann eine Anzahl an Kontrakten kaufen. Future-Kontrakte werden im Portfoliomanagement unter anderem zur Steuerung des Tracking Errors genutzt. So müssen nicht zwangsläufig sämtliche Basiswerte gekauft werden, sondern die Abbildung erfolgt mittels der Futures. Auch der implizite Repo-Satz dient der optimalen Verwaltung von Investitionen und hilft, den Blick auf zukünftige Marktentwicklungen zu gewährleisten. Die Marktstrategie ergibt sich dann aus der Analyse und den Entscheidungen. Diese muss sich dem sich stetig wandelnden Markt anpassen. Es wird den Portfolio-Zielen entsprechend festgelegt, welche Güter im Portfolio gehalten werden.

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Basiswerte können dabei Finanztitel (Aktien, Anleihen oder auch Derivate), Waren sowie Immobilien sein. Häufig erfolgt dabei eine grobe Aufteilung und Streuung des Kapitals. Je nach Definition können dann zum Beispiel bis zu 50 Prozent des Kapitals in Aktien investiert werden. Manchmal gibt es auch eine Mindestquote für den Cashbestand. Teilweise wird auch festgelegt, dass zum Beispiel immer 20 Prozent des Kapitals in Aktien investiert sein müssen und 70 Prozent in Anleihen. Teilweise ist der Portfolio-Manager aber auch völlig frei in seinen Entscheidungen. Nach der groben Gliederung erfolgt dann zumeist eine weitere Unterteilung in Länder, Branchen und Marktkapitalisierung der Basiswerte. Auch andere Filterkriterien können zum Einsatz kommen, zum Beispiel dass eine Aktie seit x Jahren die Dividende nicht mehr gesenkt hat. Den Erfolg eines Portfolios bestimmt man im Anschluss natürlich zunächst über die Rendite. Allerdings ist das keinesfalls das einzige Kriterium. Auch der Vergleich zu einer Benchmark, wie dem DAX oder dem Dow Jones ist ein Erfolgskriterium. In diesem Fall schaut man, ob es sich gelohnt hätte, das Portfolio oder doch eher den Index bzw. die Benchmark zu kaufen. Weitere Vergleichskriterien sind das Verhältnis von Risiko und Rendite. Hier greift man unter anderem auf Sharpe-Ratio, Jensens Alpha oder die Attributionsanalyse zurück. Denn wenn eine hohe Rendite nur mit einem extrem hohen Risiko erkauft wurde, dann kommen solche Portfolios für viele Pensionskassen beispielsweise nicht in Betracht. Es existieren natürlich zahlreiche Analysemethoden um den Erfolg oder Misserfolg eines Portfolios zu bestimmen. Es ist nicht möglich hier auf alles einzugehen. Man kann auch nicht jedes Portfolio miteinander vergleichen. Jedes Portfolio hat andere Ansprüche und Ziele. Der Manager eines Portfolios muss sich bei der Zusammenstellung der Wertpapiere an das Prospekt und die Zielstellung des Portfolios halten. In der Regel erfolgt auch eine erfolgsabhängige Vergütung des Managers bzw. Managements. Um daher eine möglichst hohe Rendite bei gleichzeitig minimalem Risiko zu erhalten, nutzen Manager moderne Portfolio-Theorien. Durch den Einsatz von aktiven Strategien werden Märkte, Zinsstrukturen, Regionen und Geschäftsmodelle analysiert. Die Analyse von Zinsstrukturen dient dabei zum einen der Einschätzung des Aktienmarktes (Faustregel: Je geringer die Zinsen, desto mehr Geld fließt in den Aktienmarkt) aber auch zum anderen zur Analyse der Anleihemärkte. Anleihen dienen in Portfolios der langfristigen Anlage. Auch Pensionsgeschäfte kommen zum Einsatz, wobei es sich hier um einen kurzfristigen Kredit handelt. Als Sicherheit dient dabei ein Wertpapier oder ein Bündel an Wertpapieren.

Innerhalb eines echten Wertpapierpensionsgeschäfts wird der Pensionsnehmer dazu verpflichtet, die Wertpapiere erneut zu verkaufen. Der Pensionsgeber hat zudem eine Rückkaufverpflichtung. In einem Pensionssystem nach dem Kapitaldeckungsverfahren werden die Pensionsbeiträge mit Zins und Zinseszins akkumuliert. Im Alter wird dann die Pension ausgeschüttet. Bei Fragen innerhalb des Finanzmarkts ist in jedem Fall Weitsicht gefragt, damit beispielsweise Vorsorgekapital angespart werden kann. Ein Repo, ein Sale and Repurchase Agreement, ist eine Rückkaufvereinbarung und ein kurzfristiges Finanzierungsinstrument, mit einer Laufzeit zwischen einem Tag als Overnight-Repo oder – in der Regel – nicht mehr als einem Jahr. Ein Repo kombiniert den gleichzeitigen Verkauf und Rückkauf eines Gutes miteinander. Häufig sind diese Güter Wertpapiere. Diese Wertpapiere betreffen meistens echte Pensionsgeschäfte. Während der Laufzeit dieser Pensionsgeschäfte wird das Eigentumsrecht des Verkäufers am Gut auf den Käufer übertragen. Kurzfristige Liquidität, besicherte Geldanlage, günstige Kreditzinsen und die Zinsspekulation führen zu Repo-Geschäften. Beim Rückkauf der Anleihen durch den Seller erhält der Buyer die Zinsen, den Repo-Satz, für den von ihm gewählten Kredit. Der Repo-Satz, den der Buyer erhält, bezieht sich auf den identischen Kaufs- und Verkaufspreis der Anleihe für die Zeit, in der die Anleihe überlassen wurde. Investmentfonds beispielsweise investieren in Futures-Kontrakte. Bei einem Terminkontrakt oder Future, auch Futures genannt, ist es beispielsweise wichtig, den Vertragsgegenstand, also den Basiswert, und den fixen Erfüllungszeitpunkt in der Zukunft genau zu bestimmen. Auch viele weitere Faktoren spielen für ein Termingeschäft eine wichtige Rolle. Deshalb lohnt es sich, sich zu jeder Zeit intensiv mit Fragen des Zinsmarktes zu beschäftigen und für seine Zukunft und für die Zukunft folgender Generationen vorzusorgen. Zudem benötigt jeder Marktteilnehmer unverändert ein monetäres Einkommen. Wer mehr Gewinn haben möchte, muss dafür etwas tun, sich informieren, weiterbilden und auf dem Markt flexibel auf dem neusten Stand agieren. Die Mitgestaltung und die Entscheidungen innerhalb der Wirtschaft spielen außerdem eine immer größere Rolle. Dies ermöglicht dem Marktteilnehmer eine sichere, langfristige Teilnahme in der Wirtschaft, auch die Altersabsicherung betreffend.